玻璃尿酸的功效與作用，玻尿酸售價過萬猛如虎

大家好，我是光頭君，在上一篇文章《都市麗人醫美潮，萬億市場別踩坑》中， Berry研究分享了萬億美元的醫療美容行業和國內外各大企業。今天主要梳理一下透明質酸產業鏈中哪些企業賺錢最多。
以下為本文觀點聚焦：
一張圖讀懂玻尿素產業鏈賺錢能力
上游玻尿酸原料產品細分及上市公司代表
中游9家國內醫美終端產品企業角逐愛美克成龍頭
下游高毛利的醫美醫院與在線平臺為何虧損？
光頭君總結
BerryResearchStatement:本文觀點基于公開信息和數據，不作為直接投資建議，僅供交流參考。

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透明質酸產業鏈由原料供應商、醫用注射液制造商、美容醫院、客戶獲取渠道和消費者組成。

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來源：公司公告、新氧APP、開源證券；制表：貝里研究。
上游包括透明質酸原料、預充式注射器等企業使用醫用透明質酸作為原料藥，供應商格局相對集中，進入壁壘高，利潤水平高。
中游主要是醫療器械生產企業將透明質酸原料加工成醫療美容注射產品，進入壁壘高，議價能力強，是醫療美容行業最賺錢的環節。
下游包括.醫療美容機構及客戶準入渠道美國醫療機構進入壁壘低，參與者眾多，呈現高度分散的競爭狀態。互聯網平臺高度集中，行業內有影響力的app只有10款左右，但競爭激烈。

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來源：公司公告，新氧APP ，制表：貝瑞研究。
細談玻尿酸的功效，透明質(透明的，透明的)意味著像玻璃一樣透明。我們翻譯成玻尿酸，但和體檢指標中的尿酸無關，和痛風無關。
透明質酸存在于透明質酸廣泛存在我們身體內，主要發揮保水與潤滑的作用。,的玻璃體、皮膚、關節、牙齦等器官和組織中，是人體不可替代的天然物質。

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來源：招股書。
因其具有良好的粘彈性、生物可降解性和相容性等生物功能，被廣泛應用于醫療(骨科、眼科、普外科、泌尿外科、胃腸科、耳鼻喉科、口腔科、整形外科和皮膚科等)中。) ，化妝品和功能性食品。
透明質酸在人眼玻璃體中起到支撐和固定晶狀體和視網膜的作用，在骨科關節炎的治療中起到潤滑液和防止術后粘連的作用，在人體皮膚中起到保持水分的作用。

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圖片：招股書
2%透明質酸水溶液作為最理想的天然保濕物質，能鎖住98%的水分。但是，隨著年齡的增長，人體內的含量會逐漸減少。如果將20歲時人體內透明質酸的相對含量設定為100% ，則在30歲、50歲和60歲時分別降至65%、45%和25% 。
那透明質酸屬于原料藥嗎？答案是：不能一概而論。
一、開門見山：玻尿酸產業鏈主要上市公司與盈利情況
an>上游玻尿酸原料藥及公司分析透明質酸分為醫藥級、化妝品級和食品級。這三種等級除了功能與用途不同，技術要求也大相徑庭。

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數據來源：招股說明書，制表：貝瑞研究

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資料來源：前瞻產業研究院、中國產業信息網、工業和信息化部。制表：貝瑞研究
所以，綜上，雖然同樣叫做玻尿酸，用途可能千差萬別，不是所有叫玻尿酸的東西都能夠往臉上打。
目前，食品級和化妝品級生產企業眾多，全球透明質酸原料市場中銷量top5皆為中國企業， CR5 占比達 73% 。華熙生物以占據全球 36%的銷量位居龍頭，而且其余4家企業原料產品都集中于化妝品級和食品級。
2018年全球透明質酸原料市場競爭格局（按銷量）

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數據來源：招股說明書
只有醫藥級透明質酸屬于原料藥，具有生產資質與技術工藝的雙重壁壘。
在藥品批準文號、藥品生產許可證等批文中，藥品批準文號審批流程最為復雜，要經過臨床前研究、臨床試驗和生產審批幾個環節，申報生產平均審批時間為 29-34 個月。另外，原料藥生產需要消耗大量糧食與化工原料，屬制藥行業中高污染、高耗能的產業，在環保方面的要求遠高于其他藥企，審查嚴格。

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數據來源：招股說明書，制表：貝瑞研究
目前醫藥級原料市場上，擁有7家企業具備資質，但僅有少數企業同時具備生產資質與生產能力。
其中山東博士倫福瑞達、昊海生物和景峰制藥不對外出售醫藥級原料，不實際參與競爭。另外產能較大的焦點生物于去年12月，剛剛獲得醫藥級生產資質。從技術、工藝與產能上看，華熙生物目前仍擁有優勢地位，原料產品的毛利率高達76.12% ，公司整體的凈利率常年維持在30%以上。

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數據來源：公司年報，制表：貝瑞研究
三、中游醫美終端產品9家國內企業角逐愛美克成“壟斷爆款”根據醫美終端產品的作用、目的與注射區域的不同，企業會采用不同的技術、生產工藝對透明質酸進行改性，將玻尿酸加工為注射液產品，屬于國家Ⅲ類醫療器械。
交聯聚合技術：因為透明質酸屬于人體一部分，在人體內很容易被代謝降解。將透明質酸交聯在一起，形成中/大型透明質酸分子作為物理填充，可以撫平臉上的細紋，還保證注了射填充后穩定而持久的效果。
水解或者酶切技術：和交聯技術相反，該技術將透明質酸的分子量減小，小分子量的透明質酸能滲入真皮，更容易透皮吸收。
包裹透明質酸：使用脂質體或其他技術將大分子透明質酸包裹起來，讓大分子透明質酸也可以透皮吸收。

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資料來源：開源證券、中信證券，制表：貝瑞研究
目前通過 NMPA 認證獲批上市的注射用透明質酸鈉產品近40 種，歸屬于17 家企業（9家國產， 8家進口）。
從銷量占比來看， 2018年國內銷量最大的是韓國 LG 公司的伊婉系列（22.3%），瑞典Q-Med（18.4%）、昊海生科（18.4%）、愛美客（12.5%）和華熙生物（11.5%）位列前五。
從銷售額占比來看， 2018年韓國企業占比39.5% ，歐美企業占比為 35.2% ，而國產企業占比僅為 23.4% 。愛美客（8.6%）位居前五，昊海生科（7.2%）和華熙生物（6.6%）位居第六、第七。
醫療美容是非常精細化的，國內玻尿酸的批件在使用部位上有較為嚴格的限制，各款產品針對的皮膚修復部位也是不同的。
“直男們”眼中看似同質化的產品，其實可能是在該細微領域中的壟斷產品。
以愛美客的嗨體為例，是全球首款填充頸紋的注射用透明質酸鈉復合溶液， 2019年銷售額2.4億元，同比增長223.58% ， 2020年上半年銷售額1.44億元同比增長58% ，這還是在上半年疫情較為嚴重的情況下實現的增長，預計今年繼續增幅100%還有可能的。
為啥它能成為爆款？在現代美妝產品的“武裝”之下，我們已經很難從女人的臉上判斷一個人的年齡。但是作為老司機的光頭君，依然能夠一招制敵，那就是觀察女人的年輪：頸紋與手紋。

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市場上針對女人頸紋的玻尿酸填充劑獨此一家，只有嗨體一款產品，這還有不火的道理？
處在中游的針劑生產企業留存了整條產業鏈中最大的利潤，是當之無愧的暴利王。還以愛美客為例，有三款產品毛利率在90%以上，其中寶尼達毛利率居然高達98.67%！2020年三季度公司整體的凈利率是61.51% 。為了給股王茅臺留點面子，它的毛利與凈利率我就不拿出來show了。

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數據來源：公司年報，制表：貝瑞研究
四、魚龍混雜的下游機構：獲客成本極高、凈利率低
與集中度較高的上游企業相反，美容醫院不僅是群雄逐鹿，甚至可以說是草蜢英雄割四方，競爭呈現高度分散的狀態，大型連鎖機構市占率遠低于10% ，魚龍混雜， “劣幣”與“良幣”混合雙打。
在新三板上市的華韓整形、麗都整形等凈利潤率只有10%左右，以去年12月在港交所上市的瑞麗醫美為例， 2019年的凈利率只有5.38% ，而2020中期的竟然還虧損了1177.7萬。這樣的盈利水平相較于高逼格的上游企業，美容醫院干的就是臟活、累活。

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其實醫美機構的毛利率并不低，普遍在50%以上，我們還看瑞麗醫美， 2019年的毛利率高達52.9% 。
這就奇怪了，這么高的毛利潤都去哪了呢？
答案就在高額的獲客成本上。
營銷渠道（導客平臺分成）和銷售費用（廣告獲客成本）成為了醫美機構最大的費用支出，占到了費用總額的近70% 。
以國內最大的垂直類醫美平臺新氧（SY）為例，打造了醫美社區+電商+點評的商業模式， 2019年營收是11.51億，毛利9.53億，毛利率高達83% 。這就難怪美容醫院不賺錢了，錢都讓平臺方和廣告方賺走了。
那醫美電商平臺今年是不是暴賺？答案是并不。2019年新氧的凈利潤率也只有15% ，到2020年三季度收入8.7億，收入增幅了9.7% ，但卻累計虧損了3000多萬。
那新氧賺的錢又去哪了？
去年前三季度，新氧的銷售費用與管理費用高達6.5億，超過了2019年全年。2020年新氧的獲客成本是400元/人，除了在《乘風破浪的姐姐》和《二十不惑》里大把撒錢做廣告植入，還請來的“油膩詩人”馮唐站臺。
可見，新氧的客流量也不是天上掉下來的，也是要靠燒錢換流量和撒錢搞用戶補貼來吸引消費者。

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五、光頭君總結：上游玻尿酸原材料領域：醫藥級透明質酸門檻高、集中度高，化妝品級與食品級未來應用場景廣闊，龍頭企業將持續受益。
中游醫美針劑制造商：醫美的本質是“醫” ，技術研發與注冊牌照構成高壁壘。產業發展初期，大佬們忙著在女人臉上“破馬圈地” ，首發產品可能就有5-7的獨占市場優勢。
下游醫美機構。并非不好看美容醫院，如果有企業可以像愛爾眼科，依靠管理體系構建服務獨特性和品牌壁壘，然后不斷地異地復制，那潛力可就大了，但目前是還未見此般企業。
下游醫美在線平臺。醫美無疑是塊肥肉，財大氣粗的阿里、美團、京東都要染指，新氧要和大佬們正面杠就得拿點真材實料，去年搞了醫美分期，拼玩金融能干過那三位大哥？
以上。
希望能幫您了解清楚醫美領域的賽道分析，如有疑問，歡迎留言。
文/分析師光頭君Schelling
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